Abstract

A standard approach in measuring the effect of monetary policy on output and prices is to estimate a VAR model, characterise somehow the monetary policy shock and then plot impulse responses. In this paper I attempt to do this exercise with Hungarian data. I compare two identification approaches. One of them involves the 'sign restrictions on impulse responses' strategy applied recently by several authors. I also propose another approach, namely, imposing restrictions on implied shock history. My argument is that in certain cases, especially in the case of the Hungarian economy, the latter identification scheme may be more credible.

In order to obtain robust results I use two datasets. To tackle possible structural breaks I make alternative estimates on a shorter sample as well.

The main conclusions are the followings: (1) although the two identification approaches produced very similar results, imposing restrictions on history may help to dampen counterintuitive reaction of prices; (2) after 1995 a typical unanticipated monetary policy contraction (a roughly 25 basis points rate hike) resulted in an immediate 1 per cent appreciation of the nominal exchange rate (3) followed by a 0.3% lower output and 0.1-0.15% lower consumer prices; (4) the impact on prices is slower than on output; it reaches its bottom 4-6 years after the shock, resembling the intuitive choreography of sticky-price models; (5) using additional observations prior to 1995 makes identification more difficult indicating the presence of a marked structural break.

Összefoglaló

A monetáris politikai hatásmechanizmus mérésének egy elfogadott megközelítése szerint első lépésben egy VAR modellt becslünk, valamiképpen jellemezzük a tipikus monetáris politikai sokkot, és végül ábrázoljuk az így kapott impulzus-válasz függvényeket. Ezt a feladatot ebben a tanulmányban magyar adatokkal végzem el. Két identifikációs stratégiát is összehasonlítok: az egyik a mostanában több szerző által is alkalmazott előjel megszorítás, melyet az impulzus-válaszokra fogalmaznak meg. Javaslok egy másik megközelítést is, melyben a sokkok historikus alakulásával kapcsolatban élünk bizonyos feltételezésekkel. Utóbbi stratégia mellett szóló legfontosabb érv feltételezéseink, és ezáltal becslési eredményeink nagyobb hitelessége lehet.

Annak érdekében, hogy robusztus eredményeket kapjunk, különböző idősorokra is elvégzem a becslést. Az idősorokban lévő esetleges strukturális törések miatt részmintás becslést is bemutatok.

A legfontosabb eredmények a következők: (1) bár a különböző identifikációkkal nagyon hasonló impulzus-válaszokat kapunk, a historikus megszorítások csökkenthetik bizonyos intuícióellenes jelenségek (pl. az ún. "price puzzle") előfordulási valószínűségét a becslés során; (2) az 1995-től kezdődő időszakban egy tipikus méretű váratlan monetáris politikai megszorítás a rövid hozamok 25 bázispontos emelkedésével és a nominál-effektív árfolyam 1 százalékos erősödésével jár, amit (3) a kibocsátás 0,3%-os, a fogyasztói árak 0,1-0,15%-os visszaesése követ; (4) az árak lassabban reagálnak a kibocsátásnál, csak 4-6 évvel a sokk után érik el mélypontjukat, ami összhangban van a ragadós-ár modellek következtetéseivel; (5) az 1995 előtti megfigyelések bevonása nehezebben értelmezhető és bizonytalanabb eredményekhez vezetett, ami arra utal, hogy 1995-ben markáns törés állt be a gazdasági folyamatokban.

A tanulmány a Magyar Nemzeti Bankban folyó "Monetáris Transzmissziós Mechanizmus" kutatási projekt részeként készült. A projekt célja, hogy átfogó képet adjon és számszerű összefüggéseket tárjon fel a monetáris politika magyarországi hatásmechanizmusának különböző csatornáiról.